마이클 버리, 엔비디아는 숏이라고? : 누가 맞고 누가 틀린가

"빅숏"의 주인공이 엔비디아에 경고장을 던졌다. 952억 달러의 시한폭탄, 시스코의 재림, AI 버블. 그의 말이 맞는지 따져봤다.

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Short Thought: Nvidia Ratchets Up the Risk

 

 

버리가 뭐라고 했나

마이클 버리. 2008년 서브프라임 모기지 위기를 예측한 투자자. 영화 "빅숏"의 실제 주인공이다. 그가 엔비디아에 풋옵션을 사들이면서 경고를 던졌다.

핵심은 엔비디아가 TSMC에 952억 달러(총 1170억 달러)의 "취소 불가능한 장기 구매 의무"를 지고 있다는 것이다. 앞으로 칩을 반드시 사야 하는 계약을 그만큼 맺어놨다는 뜻이다. 버리는 자신의 서브스택("Cassandra Unchained")에서 "TSMC가 맞춤형 생산 설비 확충을 위해 장기 계약과 현금을 요구했고, 엔비디아는 수요가 확정되기도 전에 취소 불가능한 선주문을 떠안게 됐다"고 지적했다. 그리고 이걸 2000년 시스코에 비유했다. 시스코는 닷컴 버블 때 공급을 잔뜩 늘렸다가, 수요가 꺾이자 주가가 80% 넘게 빠졌다.

그의 주장을 요약하면: ①952억 달러 공급 의무는 구조적 리스크 ②시스코식 붕괴 가능 ③70%대 마진은 독점 덕분 ④AI 투자 ROI 미증명 ⑤수요 둔화 조짐.

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952억 달러, 정말 시한폭탄인가

엔비디아 FY2026 연간 매출은 2,159억 달러, Q4만 681억 달러다. 952억 달러는 약 1.2~1.4분기치 매출에 해당한다. 반도체 업계에서 재고 6개월치 이상이면 위험 신호인데, 이건 그보다 상당히 낮다.

반론도 있다. 이 의무가 한 분기 만에 503억에서 952억으로 거의 두 배가 됐고, 전년 같은 시점(161억 달러)과 비교하면 약 6배다. 수요가 20~30%만 꺾여도 족쇄가 될 수 있다.

하지만 현재 데이터는 수요 가속을 보여준다. FY2027 Q1 가이던스(780억 달러)가 월가 예상치를 7.4% 상회했고, CFO는 5,000억 달러 이상의 매출 가시성이 있다고 밝혔다.

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시스코 비유가 맞으려면

언뜻 비슷하지만 구조적 차이가 크다. 시스코 당시 매출총이익률 60% 중반 vs 엔비디아 75.2%. 시스코 고객(통신사)은 빚으로 인프라를 지었지만, 엔비디아 고객(빅테크)은 현금 보유 합계 4,200억 달러에 부채/자산 비율 48%(S&P 500 평균 80% 이하)다. 광케이블은 "한 번 깔면 끝"이었지만 AI 인프라는 반복 투자 구조다. 밸류에이션도 시스코 P/E 200배 vs 엔비디아 30~40배로 차원이 다르다.

"과도한 낙관 → 공급 확대 → 충격"이라는 패턴 경고 자체는 타당하다. 하지만 현재 조건은 시스코 2000년과 너무 다르다.

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AI 투자, 돈이 되고 있나

2025년 AI 서비스 매출 약 250억 달러 vs 인프라 지출 2,500억 달러. 10배 차이. 버리의 가장 날카로운 지적이다.

하지만 데이터센터는 한 번 짓고 5~15년 운영한다. 올해 Capex와 올해 매출을 1:1로 비교하면 모든 인프라 투자는 실패처럼 보인다. 그리고 AI 매출은 이미 빠르게 커지고 있다. Azure AI가 전체 Azure 성장의 16%p 기여, 구글 클라우드 전년 대비 48% 성장, 세일즈포스 에이전트포스 Q4에만 22,000건 유료 계약. "AI는 돈이 안 된다"는 주장은 점점 데이터와 안 맞게 되고 있다.

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수요는 줄고 있나? 반대다

2026년 빅5 하이퍼스케일러 합산 Capex 전망 6,600억~6,900억 달러. 전년 대비 60%+ 증가. 아마존, 알파벳, 메타 모두 개별 Capex가 역사상 처음으로 1,000억 달러를 넘겼다. 수요 둔화가 아니라 수요 가속이다.

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마진 75%는 어디로 가나

구글 TPU v7, 아마존 트레이니움3, AMD MI350이 모두 경쟁력 있는 제품을 내놓고 있다. ASIC 서버 출하량 성장률(44.6%)이 GPU 서버(16.1%)의 약 3배다. 장기적으로 마진 압축은 불가피하다.

다만 현재 마진은 하락이 아니라 회복 중이다(Q1 61% → Q4 75.2%). "곧 붕괴"와 "서서히 압축"은 매우 다른 시나리오다.

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엔비디아 점유율, 진짜 깨지지 않을까?

AMD: 작지만 빠르게 크는 중

2025년 연간 매출 346억 달러(+34% YoY). AI GPU만 따로 보면 약 70억 달러로 엔비디아의 1/28 수준이다. 하지만 데이터센터 매출 전망이 2025년 160억 → 2026년 229억 → 2027년 339억 달러로 연평균 60%+ 성장이 예상된다.

하드웨어 스펙은 이미 경쟁력을 갖췄다. MI350은 메모리가 블랙웰 B200보다 50% 많고, 추론에서 달러당 토큰 처리량이 약 40% 높다고 주장한다. MI400(2026년 하반기), MI500(2027년)까지 매년 새 세대를 출시하는 공격적 로드맵이다.

실제 채택도 진행 중이다. 오픈AI가 AMD 지분 투자 + 6GW GPU 공급 계약, 마이크로소프트가 코파일럿 프로덕션에 MI300X 실전 투입, 오라클이 16,384 GPU 슈퍼클러스터 운영 중. 실험이 아니라 수십억 달러 규모 장기 계약이다.

CUDA 해자: AI가 스스로 허물고 있다

엔비디아 85~90% 점유율의 진짜 이유는 CUDA다. 20년간 쌓인 소프트웨어 생태계, 개발자 400만 명, 라이브러리 3,000개. 전환 비용이 너무 커서 대부분의 기업이 엔비디아를 계속 쓴다.

그런데 역설적인 일이 벌어지고 있다. 엔비디아 GPU 위에서 발전한 AI가 그 CUDA 해자를 허물기 시작한 것이다. 2026년 1월, 앤스로픽의 클로드 코드로 CUDA 백엔드를 AMD ROCm으로 30분 만에 포팅한 사례가 나왔다. 수주일 걸리던 작업이다. 마이크로소프트는 "CUDA-to-ROCm 번역 툴킷"을 자체 개발했고, 오픈AI가 만든 트라이톤(Triton)은 한 번 코드를 짜면 어떤 칩에서든 돌아가는 하드웨어 중립 언어다. 스탠포드, MIT, 버클리는 CUDA 대신 다른 도구를 기본으로 채택하기 시작했다.

다만, 한계는 명확하다. GPU 수천 개를 연결하는 대규모 트레이닝에서는 NVLink + CUDA의 통합 최적화가 여전히 압도적이다. 벤치마크에서 동시 사용자 128명 기준, B200이 MI300X 대비 2배 이상 처리량을 보여준다.

추론 쪽은 2~3년 안에 CUDA 해자가 상당 부분 무력화될 수 있고, 대규모 트레이닝은 5년 이상 걸린다. 한꺼번에 무너지는 게 아니라 순차적으로 진행된다.

점유율 전망

가장 가능성 높은 시나리오는 점진적 잠식이다. 2028~2030년 엔비디아 65~75%, AMD 15~20%, ASIC 10~15%. 핵심은 파이가 같이 커진다는 것이다. AI 칩 시장이 2030년 1조 달러로 5배 커지면, 엔비디아 점유율이 85%에서 70%로 줄어도 절대 매출은 약 4배가 된다.

 

2/25 엔비디아 실적 발표 이후에 발표한 애널리스트들의 목표가 

날짜	투자은행 (Firm)	목표 주가	투자의견	상승 여력 (Upside)
02/26/26	Bank of America	$275 → $300	BUY	53%
02/26/26	Citi	$270 → $300	BUY	53%
02/26/26	KeyBanc	$275	BUY	40%
02/26/26	J.P. Morgan	$250 → $265	BUY	35%
02/26/26	William Blair	$260	BUY	32%
02/26/26	Morgan Stanley	$250 → $260	BUY	32%
02/26/26	Benchmark	$250	BUY	27%
02/26/26	Needham	$240	BUY	22%

 (2/26 22:12에 추가.. 그런데 왜 내 NVDL 주가는 이 모양인거냐. 더 올라야지!!!!)

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최종 정리

버리가 맞는 부분: 공급 의무 급증 속도는 주의 필요. AI 투자 ROI 아직 충분히 미증명. 경쟁 심화는 장기 마진 압축 요인.

버리가 틀린 부분: 수요 둔화를 기정사실화했지만 현실은 60%+ Capex 증가. 시스코 비유는 밸류에이션·고객 건전성·기술 사이클 모두 안 맞는다. 마진은 회복 중(Q1 61% → Q4 75.2%).

앞으로 봐야 할 것: ①AI 매출 성장이 Capex를 따라잡는지 ②AMD MI400 독립 벤치마크 ③오픈AI 6GW 딜 실행 여부 ④추론 비중 확대 속도 ⑤CUDA 해자 침식 속도

엔비디아의 점유율은 깨질 것이다. 하지만 깨지는 것과 무너지는 것은 다르다. 투자에서 가장 위험한 건 유명한 사람의 말을 무조건 믿는 것이다. 버리든 월가든, 논리를 존중하되 실제 숫자와 비교해서 스스로 판단하는 게 중요하다.

 

 

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